作为国内股市经历大调整之后，下半年的首家IPO公司同时也是相隔4个月后的首家发行的大盘公司，中国南车从发行之日起，就背负了许多超越公司自身的东西。而这种“负重前行”的最直接表现，就是国内外各路机构对中国南车进行价值博弈�？梢运�，国内外机构对中国南车乃至对整个A股市场估值的不同判断，正在中国南车的A股、H股股价走势上激烈碰撞。

　　无可争议的“白马公司”

　　对于中国南车的基本面，包括券商、基金、保险资金、QFII在内的各类机构并没有太大分歧，几乎所有的研究报告都认同“中国南车快速增长的发展前景”。

　　从整体行业发展状态看，目前国内铁路建设步伐加快、投资加速，铁路设备拥有量亟待扩张。预计到2010年，机车、客车、货车的保有量将分别达到1.9万辆、4.5万辆和70万辆，在“十一五”期间，新增大功率机车、动车组和高速重载货车分别为1421台、675组、152000辆。

　　中国南车目前是全球最全面的轨道交通装备制造商和解决方案提供商之一，产品系列已经覆盖了全部的轨道交通设备，已经具备了高速动车组、长交路机车、高速城轨地铁车辆、重载货车等中高端产品的研制能力。其产品系列比庞巴迪、西门子、阿尔斯通等世界知名企业更全面。目前公司规模位于阿尔斯通、西门子和庞巴迪之后，位居世界第四位。

　　在国内市场上，公司各业务领域的市场占有率均超过或接近50%。在国际市场上，巩固了亚非市场，拓展了中东、南亚、澳洲、南美等市场。2007年出口签约额近6亿美元，产品出口发展空间大。

　　从公司盈利能力的持续性来看，中国南车独特的定价方式可以确保其产品的盈利能力。首先，传统产品采取成本加成的定价方式，可以保证产品的毛利率不受原材料价格波动的影响；第二，高技术含量产品采取议标的定价方式，使得其毛利率高于货车等传统产品。

　　铁路行业设备投资加速，主要体现在对高技术含量产品的需求加快，包括动车组和大功率交流传动机车等。随着这部分产品的销售占比不断提高，公司整体毛利率也将会不断提高。

　　可以说，中国南车是一家基本面稳定的“白马公司”。

　　机构“磨合期”

　　从市场博弈情况看，机构对于中国南车基本面的认同并不等于他们在公司估值上没有分歧。对于在A股市场上市不满一周、在H股市场上市刚刚5天的中国南车来说，其市场估值目前还处于“机构磨合期”。

　　换手率和成交量说明了机构分歧的严重性。中国南车A股上市第一天股价大幅上涨，盘中最高价4元/股较发行价2.18元/股上涨高达83.48%，收盘价3.45元/股也较发行价上涨了58%以上。值得一提的是，当日中国南车换手率高达74.69%，也就是说，有合计持股超过七成的流通股股东发生了变更。这，只有机构投资者才能做到。

　　有统计数据显示，在中国南车A股上市首日(8月18日)，中信证券的自营席位中信证券公司总部、中信证券北京白家庄东里证券营业部以及中信证券下属的中信建投证券旗下的北京三里河路证券营业部和北京东直门南大街证券营业部，4个席位抛售超过8亿元的中国南车，大概占其流通盘的10%。

　　除了中信，另外两大券商国泰君安和海通证券的自营部门也分别抛售了1.37亿元和1.46亿元南车。同时，保险资金T72049席位当日抛出1.6亿元，T72567、T72035也卖出了超过2.5亿元的筹码。

　　与券商和保险资金相反，8月18日、8月19日基金没有任何卖出行为。

　　尽管基金在最初两个交易日没有卖出南车股票，但中国南车上市两个交易日的合计换手率(8月19日为28.7%)已经超过了100%，合计成交金额超过了90亿元。也就是说，在上市首日买入该股的资金，部分已开始离场。

　　随后，基金的态度开始动摇：8月20日中国南车股价尽管上涨了4.86%，但同时出现的32.21%的高换手率，已经“预报”了基金态度的转变。8月21日中国南车H股上市，开盘报3.05港元，较其2.60港元的发行价上涨17.31%；其后一路走低，盘中一度跌至2.61港元，险些破发。最终收市报2.63港元，较其发行价仅上涨1.15%。

　　H股的走势直接拖累了A股，当日中国南车A股以跌停收盘，报3.49元。当日中国南车A股的换手率超过了20%，而这一数字显然还不包括下午股票跌停后没有能够成交的卖单。8月22日，中国南车A股继续下跌，收盘跌幅仍高达8.6%，换手率18.6%。至此，中国南车上市以来累计换手率达到174%，成交金额超过150亿元。

　　8月23日以来，中国南车股价大体在3.1-3.3元之间徘徊，同时成交量逐步缩小。随后三个交易日的换手率都在10%以内，显示机构的离场冲动下降，对于A股估值的判断开始趋于一致。而截至昨日，中国南车的累积换手率逼近了200%。

　　试金石和测温计

　　中国南车股价在内地与香港市场表现的背后，除了机构对于其估值判断的波动之外，隐藏了参与方对整个二级市场后市的看法，也包含了中小投资者对当前市况下发行大盘股的不认同以及因此引发的非理性行为。

　　在众多研究机构的预测中，中国南车2008年、2009年和2010年EPS大体为0.08元、0.135元和0.17元，如果按照3元/股来计算，对应的市盈率就已经分别达到30倍、22倍、17.6倍。而目前整个A股市场的市盈率已经接近16倍。从这一点来说，中国南车的估值确实没什么优势。

　　更为严重的是，A股目前的低估值并没有彻底唤醒价值投资意识的苏醒：短线投机者依旧短炒、长线投资者逡巡场外。一方面是中国南车未来几近笃定的业绩增长，一方面是投资者对短期的机构搏杀以及H股所代表的国际估值标准的担忧。这就是中国南车所面临的市场处境。

　　浏览相关财经网站的股吧和论坛，《证券日报》记者看到，有投资者挂出“不要购买中国南车股票”的提议，但列举的理由并非中国南车基本面有什么问题，而是因为“中国南车在整个二级市场资金面偏紧的时候进行IPO”。可见，整个A股人气低迷是南车遭遇机构博弈的特殊时空背景。

　　融资是证券市场的基本功能，一个丧失了融资功能的市场不可能具有持续的吸引力。但另一方面，一个信心严重不足的市场，其融资功能也必然萎缩。在中国南车发行之前的4个月，A股市场没有发行大盘股，但市场也十分低迷。而当中国南车发行之时，一级市场认购者十分踊跃，这与整个二级市场低迷形成巨大反差。一级市场无风险套利与二级市场的杯弓蛇影、非理性恐慌同时并存，这正是中国资本市场长期存在的痼疾。

　　那么，中国南车在一二级市场的表现，并非仅是中国南车自身因素造就，而是中国资本市场制度建设得失的缩影。从管理层近期反复强调的“增强市场内在稳定机制”的角度说，中国南车是一块试金石和一支测温计，留给我们的启示很多很多。(张歆)